黄金年初创下历史新高后一路震荡回落，年内跌幅已超过4%。各国央行仍在持续增持，却没能扭转市场的谨慎情绪。金价接下来能否企稳，关键要看美债收益率的方向，以及经济、债务和AI叙事等宏观因素如何演变。

压制金价的主要是利率，而不是美元

从近20个交易日的数据看，金价与10年期美债收益率的相关系数约为-0.44，与10年期实际收益率约为-0.36，都比与美元的-0.31更明显。同期名义收益率与实际收益率的相关性高达0.94，说明这段时间利率上行几乎全部来自实际利率，通胀预期变化很小。此外，黄金与纳斯达克100指数的相关性约为+0.45，近期的表现更接近风险资产，而不是避险资产。

如果美债收益率能从阶段高位回落，金价的压力会有所缓解。但这需要债务与赤字问题改善、通胀降温，或科技巨头的融资需求放缓等条件配合，并不容易实现；本周四收益率的回落，更可能只是短线买盘和对冲AI交易风险的结果。倘若10年期收益率长期维持在5%以上成为常态，黄金的估值逻辑可能需要重新审视。

滞涨隐忧浮现，加息预期降温

美联储9月加息后，宏观数据开始释放矛盾信号：9月非农低于预期；同月CPI全面超预期，PPI录得2022年初以来最大涨幅，通胀压力正从能源向更多领域扩散；零售销售虽强于预期，但主要是消费者在为更高的油价买单。数据公布后，市场对美联储10月底再次加息的定价约为27%，远低于9月下旬的70%。若美联储能避免连续加息，黄金有望获得喘息空间。

央行与ETF买盘：能托底，难扭转

世界黄金协会初步数据显示，全球央行9月净购金约63吨，为近两年单月最高；中国央行已连续23个月增持，9月增持规模为本轮周期最大。同月全球黄金ETF流入约100亿美元，三季度合计流入310亿美元，创历史纪录。这些买盘能减缓金价跌势，但难以完全抵消高利率和强美元的压力。期货投机多头连续数周减少，期权风险逆转指标在1周、1个月和3个月各期限均为负值，中短期情绪仍偏空。

技术面：短线仍偏空

过去三个月，金价的涨幅主要出现在亚洲时段，欧洲时段基本持平，美盘则往往回吐，但单时段最大涨跌幅都发生在美盘。4小时图上EMA20仍位于EMA50下方，短线偏空，不过下行动能有所减弱。下方支撑看4110及前低4066附近，上方4215至4225区域是重要阻力。